2 022թ.-ին համաշխարհային տնտեսությունում տեղի են ունեցել գլոբալ կառուցվածքային փոփոխություններ, որոնք խաթարել են աշխարհի երկրների տնտեսական առաջընթացն ու բնականոն զարգացումը։ Մասնավորապես՝ ռուս-ուկրաինական հակամարտությունն իր ազդեցությունն է ունեցել ինչպես հակամարտող երկու երկրների, համաշխարհային տնտեսության, միջազգային ապրանքահումքային շուկաների, այնպես էլ Հայաստանի տնտեսության վրա:

Հաշվի առնելով արտաքին ցնցումների, մասնավորապես, Ռուսաստանում ներկայիս զարգացումների նկատմամբ Հայաստանի զգալի խոցելիությունը՝ էլ ավելի է կարևորվում արդյունավետ արժութային քաղաքականության մշակումն ու իրականացումը: Ներկայիս զարգացումների ներքո ինչպես ՀՀ-ն, այնպես էլ յուրաքանչյուր երկիր փորձում է կանխել կամ գոնե նվազեցնել բացասական հետևանքների առաջացումը՝ բարենպաստ միջավայր ստեղծելով դրական զարգացումների երկարաժամկետ պահպանման համար։

            Արժութային ճգնաժամեր, փոխարժեքի կտրուկ տատանումներ, գնաճի բարձր տեմպեր, վերաֆինանսավորման տոկոսադրույքի շարունակական աճ. սրանք արդի պայմաններում արժութային քաղաքականության հիմնախնդիրներն են, որոնց բախվում են աշխարհի գրեթե բոլոր երկրները:

Որո՞նք են արժութային քաղաքականության արդի հիմնախնդիրները

Ա րժութային քաղաքականությունը պետության տնտեսական քաղաքականության բաղկացուցիչ մասերից է։ Ցանկացած երկրի զարգացման անհրաժեշտ նախապայմանն արդի ու հիմնավորված արժութային քաղաքականության մշակումն ու իրագործումն է։ Արժութային քաղաքականությունը մեծ նշանակություն ունի ներքին շուկայի և արտաքին աշխարհի կապն ապահովելու գործում։

Վերջին տարիներին գնաճի նպատակադրման ռազմավարության ընդունումը լայն տարածում է ստացել թե՛ զարգացած, թե՛ զարգացող երկրներում։ 2009թ․-ի դրությամբ գնաճի լիարժեք նպատակադրում իրականացնում էին 26 երկիր, որից 11-ը՝ զարգացած, իսկ 15-ը զարգացող երկրներ էին: 2021թ.-ի դրությամբ այս ռազմավարությունը կիրառող երկրների թիվը հասնում է 55-ի, որից 45-ը Արժույթի միջազգային հիմնադրամի (ԱՄՀ) անդամ երկրներ են։

Այն երկրները, որոնք որդեգրել են լողացող փոխարժեքի ռեժիմ և գնաճի նպատակադրման ռազմավարություն որպես արժութային քաղաքականության իրականացման լրացուցիչ գործիք հաճախ օգտագործում են ինտերվենցիաները գնաճի թիրախներին հասնելու նպատակով։ Ինտերվենցիաները հաճախ ունենում են դրական ազդեցություն կապիտալի արտահոսքերի/ներհոսքերի կառավարման վրա։ Դրանց շնորհիվ կարելի է հասնել ինչպես մակրոտնտեսական, այնպես էլ ֆինանսական կայունության նպատակներին, մինչդեռ միայն տոկոսադրույքի օգտագործման դեպքում դա անհնար կլիներ։

Հատկանշական է, որ միջազգային փորձի ուսումնասիրությունը ցույց է տալիս, որ դեռևս մշակված չէ դրամավարկային քաղաքականության համընդհանուր մի ռազմավարություն, որն արդյունավետ կլինի կիրառել աշխարհի ցանկացած երկրում։ Այդ իսկ պատճառով յուրաքանչյուր ԿԲ դրամավարկային քաղաքականություն իրականացնելիս պետք է ընտրի իր ռազմավարությունը, որը համահունչ կլինի տվյալ երկրի զարգացման պահաջներին և իր մեջ կներառի այս բնագավառում այլ երկրների կողմից կուտակված փորձը։

Ինչպես զարգացած, այնպես էլ զարգացող երկրներում արժութային քաղաքականության արդի հիմնախնդիր է համարվում կապիտալ հոսքերի արդյունավետ կառավարումը։ Կապիտալ հոսքերը զգալի օգուտներ են բերում, սակայն հաճախ կարող են ցնցումների պատճառ դառնալ։ 2008-2009թթ.-ի ճգնաժամի տարիներին զարգացած տնտեսություններում (օրինակ՝ Շվեյցարիա) կապիտալի զգալի ներհոսք է նկատվել շնորհիվ արժույթի (շվեյցարական ֆրանկի) նկատմամբ բարձր վստահելիության։ Տվյալ դեպքում կապիտալի զգալի ներհոսքն ավելի մեծ չափերով է արժևորել շվեյցարական ֆրանկը և հարված հասցրել տնտեսությանը։ Այնուամենայնիվ, շվեյցարական բանկն արդյունավետ արժութային քաղաքականության շնորհիվ կարողացել է կարճ ժամանակում հասնել ֆինանսական կայունության։

Զարգացող երկրներում համախառն կապիտալ հոսքերի անկայունությունը կտրուկ աճել է համաշխարհային ֆինանսատնտեսական ճգնաժամից ի վեր, ինչն էլ ավելի է սրվել 2011թ․-ին Եվրագոտու երկրների ճգնաժամի հետևանքով։

Տարբեր երկրներ տարբեր կերպ են արձագանքում կապիտալի հոսքերին, երկրների մի մասը որդեգրել է «մեկ գործիք, մեկ թիրախ» մոտեցումը, որը սահմանափակում է ինտերվենցիաների իրականացումը, մյուս մասն օգտագործում է բազմաթիվ գործիքներ նպատակներին հասնելու համար և հաճախակի ինտերվենցիաներն օգտագործում որպես դրամավարկային քաղաքականության գործիք։

Ներկայում երկրներն իրականացնում են ինտեգրված քաղաքականություն, որն ուղղված է կապիտալ հոսքերի արդյունավետ կառավարմանը և ցնցումների պայմաններում մակրոտնտեսական ու ֆինանսական կայունության հաստատմանը։ Փորձը ցույց է տալիս, որ դրամավարկային քաղաքականությունը ոչ միշտ է արդյունավետ դիմակայում արտաքին ցնցումներին, մինչդեռ ինտեգրված քաղաքականության գործիքների համակարգված օգտագործումը կարող է գլոբալ ճգնաժամերում (օրինակ՝ Covid-19) ցուցաբերել մեծ արդյունավետություն։

ԱՄՀ տվյալները ցույց են տալիս, որ վերջին 30 տարում մակրոպրուդենցիալ քաղաքականության գործիքների օգտագործումը կայուն աճ է գրանցել ինչպես զարգացած, այնպես էլ զարգացող տնտեսություններում:

Արդի պայմաններում երկրներն արժութային քաղաքականության իրականացման համատեքստում բախվում են նաև արժութային կտրուկ տատանումների հիմնախնդրին, ինչն իր ազդեցությունն է ունենում մակրոտնտեսական ցուցանիշների վրա: 2022թ.-ի հոկտեմբերին ԱՄՆ դոլարը հասել է 2000թ.-ից ի վեր ամենաբարձր մակարդակին. տարեսկզբի համեմատ իենի նկատմամբ արժևորվել է 22%-ով, եվրոյի նկատմամբ՝ 13%-ով, իսկ զարգացող երկրների արժույթների նկատմամբ՝ 6%-ով[1]:

Մի քանի ամսվա ընթացքում դոլարի կտրուկ ամրապնդումը զգալի մակրոտնտեսական հետևանքներ է ունեցել գրեթե բոլոր երկրների համար՝ հաշվի առնելով միջազգային առևտրում և ֆինանսների ոլորտում դոլարի գերակայությունը։ Ներկայում արժութային շուկայում իրականացվող գործարքների 88%-ը բաժին է ընկնում ԱՄՆ դոլարին, որի շնորհիվ այն շարունակում է հանդիսանալ ամենաիրացվելի արժույթն աշխարհում[2]: 2022թ.-ին զարգացող երկրների մեծ մասը դիմել է ինտերվենցիաների օգտագործմանը, որի արդյունքում առաջին 7 ամսում այդ երկրների արտաքին պահուստները նվազել են  ավելի քան 6%-ով:

Արդի պայմաններում արժութային քաղաքականության իրականացման ընթացքում որպես հիմնախնդիր առանձնացվում է նաև վերաֆինանսավորման տոկոսադրույքի շարունակական բարձրացումը: Մասնավորապես, ԱՄՆ Դաշնային պահուստային համակարգը (ԴՊՀ) 2022թ.-ի տարեսզբից ի վեր բարձրացրել է քաղաքականության տոկոսադրույքը՝ 2023թ.-ի մարտի 15-ին սահմանելով 4.5-4.75%՝ նախորդ տարվա նույն ժամանակահատվածի 0.25-0.5%-ի համեմատ, ինչը 2008թ.-ից ի վեր սահմանված ամենաբարձր տոկոսադրույքն է։ Միաժամանակ, Ճապոնիայում և Չինաստանում գրանցված ցածր գնաճը թույլ է տվել կենտրոնական բանկերին զսպել տոկոսադրույքների համաշխարհային խստացման միտումը:

Դրամավարկային պայմանների խստացմամբ երկրները գնաճի տեմպերի նվազման և թիրախային ցուցանիշին մոտեցման նպատակ են հետապնդում: Տոկոսադրույքների կտրուկ փոփոխություններ տեղի են ունեցել հիմնականում ճգնաժամի տարիներին, օրինակ՝ 2008թ.-ին համաշխարհային ֆինանսատնտեսական ճգնաժամ, 2019թ.-ին Covid-19 համավարակ, 2021թ.-ին ռուս-ուկրաինական հակամարտություն և այլն:

Ամփոփելով նշենք, որ լողացող փոխարժեքի ռեժիմ որդեգրած զարգացող երկրների մեծ մասը (Հայաստան, Բրազիլիա, Կոլումբիա, Պերու, Չիլի և այլն) իրականացնում է նաև գնաճի նպատակադրման ռազմավարություն։ Զարգացման որոշակի փուլերում զարգացող երկրները բախվել են տարբեր արժութային հիմնախնդիրների`

• արժութային ճգնաժամեր,
• փոխարժեքի կտրուկ տատանումներ, արժութային կայունության ապահովում,
• կապիտալ հոսքերի կառավարում,
• պարտքի բեռի նվազեցում,
• ֆինանսական և տնտեսական կայունության ապահովում:

Արժութային քաղաքականության արդի հիմնախնդիրների լուծման նպատակով հաճախակի իրականացվել են ինտերվենցիաներ ինչպես զարգացած, այնպես էլ զարգացող տնտեսություններում, որոնք ունեցել են և՛ դրական, և՛ բացասական հետևանքներ։ Տարբեր երկրներում, տնտեսական զարգացման տարբեր փուլերում ինտերվենցիաների իրականացումը հետապնդում է տարբեր նպատակներ, բայց որպես գերակա նպատակ սահմանվում է ֆինանսական և տնտեսական կայունության ապահովումը։ Որոշ զարգացող տնտեսություններ ինտերվենցիաների միջոցով կարողացել են լուծում տալ արժութային քաղաքականության իրականացման ընթացքում առաջացած հիմնախնդիրներին՝ արժութային ճգնաժամեր, փոխարժեքի կտրուկ տատանումներ և այլն։ Նշվում է նաև, որ ինտերվենցիաների արդյունավետությունը փոխարժեքի տատանումները զսպելու տեսանկյունից ունեցել է կարճաժամկետ բնույթ։

Հայաստանում արժութային քաղաքականության իրականացման առանձնահատկությունները

Հ այաստանը, ունենալով փոքր, բաց և զարգացող տնտեսություն, արժութային քաղաքականության իրականացման համատեքստում տարբեր ժամանակահատվածներում բախվել է որոշակի խնդիրների: ՀՀ տնտեսության համար մակրոտնտեսական հաշվեկշռվածության ապահովման գործընթացում մեծ է դրամի փոխարժեքի դերը, հետևաբար առանցքային խնդիր է օպտիմալ արժութային քաղաքականության իրագործումը։

ՀՀ կենտրոնական բանկը (ԿԲ) վարում է ազատ լողացող փոխարժեքի քաղաքականություն, ինչը համահունչ է ազատականացված կապիտալի հաշվի գործարքների և անկախ դրամավարկային քաղաքականության իրականացման սկզբունքներին: Սակայն, ինչպես մնացած զարգացող երկրներում, այնպես էլ ՀՀ-ում կենտրոնական բանկը որոշակի փուլերում միջամտում է արժութային շուկային` ելնելով դրամավարկային քաղաքականության իր առջև դրված հիմնական նպատակներից, որոնք են գների և ֆինանսական կայունության ապահովումը:

2022թ․-ին դրամ-ռուբլի փոխարժեքը նվազագույն մակարդակին հասել է մարտ ամսին՝ կազմելով 4․83՝ պայմանավորված ռուս-ուկրաինական հակամարտության ֆոնին ՀՀ այցելած հոսքերի կողմից դրամի նկատմամբ պահանջարկի կտրուկ ավելացմամբ կամ այլ կերպ ասած՝ արտարժույթի առաջարկի մեծացմամբ։ Սեպտեմբեր-հոկտեմբեր ամիսներին նույնպես նկատվել են դրամի արժևորման որոշակի միտումներ, ինչը հիմնականում պայմանավորված է ՌԴ-ում հայտարարված մասնակի զորահավաքի հետևանքով դեպի Հայաստան հոսքերի ավելացմամբ։ Նշենք, որ 2022թ.-ի սկզբից մինչ տարեվերջ ընկած ժամանակահատվածում դրամն արժևորվել է ավելի քան 20%-ով։

Ներկայում ռուս-ուկրաինական հակամարտությամբ և դրա հետևանքով ՌԴ-ի նկատմամբ կիրառվող պատժամիջոցներով պայմանավորված ամբողջ աշխարհում, այդ թվում՝ տարածաշրջանում, շարունակում է պահպանվել աշխարհաքաղաքական մեծ անորոշությունը։

Արտաքին ցնցումների և, մասնավորապես, Ռուսաստանում ներկայիս զարգացումների նկատմամբ Հայաստանի խոցելիությունը պայմանավորված է ՌԴ-ից եկող մասնավոր տրանսֆերտներից մեծ կախվածությամբ: Մասնավորապես, 2022թ.-ին ֆիզիկական անձանց կողմից ՀՀ բանկային համակարգի միջոցով արտերկրից ստացված փոխանցումները կազմել են ավելի քան 5 մլրդ 190 մլն ԱՄՆ դոլար, ինչը 2004թ.-ից ի վեր գրանցված ցուցանիշների համեմատ ամենաբարձրն է: Դիտարկվող ժամանակահատվածում Ռուսաստանից Հայաստան ստացված փոխանցումների ծավալը կազմել է ավելի քան 3 մլրդ 598 մլն ԱՄՆ դոլար, ինչի տեսակարար կշիռն ամբողջ ծավալում 69.3% է:

Ուսումնասիրելով վերջին 15 տարում ՌԴ-ից ՀՀ եկող տրանսֆերտների ծավալները՝ նկատում ենք, որ ընդհանուր առմամբ, դրանք ունեցել են աճի միտում: Բացառություն է եղել միայն 2009թ.-ը, ինչը պայմանավորված էր համաշխարհային տնտեսական ճգնաժամով: Նվազում սկսեց արձանագրվել նաև 2014թ.-ի կեսերից՝ պայմանավորված ռուբլու արժեզրկմամբ: Իսկ 2020թ.-ին գրանցված անկումը պայմանավորված է համավարակի բացասական հետևանքների առաջացմամբ:

Վերջին իրադարձություններով պայմանավորված Հայաստանում ավելացել է ՌԴ-ից տրանսֆերտների ներհոսքը, ինչպես նաև միջազգային այցելուների քանակը, որն իր ազդեցությունն է թողել ՀՀ արժութային շուկայի վրա: Մասնավորապես, միջազգային այցելուների ներհոսքով պայմանավորված ավելացել է դրամի նկատմամբ պահանջարկը կամ դոլարի առաջարկը՝ առաջացնելով դրամի արժևորում:

Հարկ է նշել, որ ՀՀ ԿԲ-ն փոխարժեքի կտրուկ տատանումները մեղմելու նպատակով որոշակի փուլերում դիմել է ինտերվենցիաների օգտագործմանը: Նկատում ենք, որ վաճառքի ամենամեծ ծավալը գրանցվել է 2009թ.-ին, իսկ առքի ամենամեծ ծավալը՝ 2022թ.-ին՝ պայմանավորված հիմնականում դրամի արժևորմամբ:

Ինչ վերաբերվում է գների կայունության ապահովմանը, ինչը մշտապես հանդիսացել է ՀՀ դրամավարկային քաղաքականության վերջնական նպատակը, նշենք, որ 2006թ.-ի հունվարի 1-ից պաշտոնապես որոշում է կայացրել անցում կատարել գնաճի նպատակադրման ռազմավարությանը՝ որպես նպատակային ցուցանիշ սահմանելով 4․0%+/-1.5 տոկոսային կետ տատանումների թույլատրելի միջակայքը:

2021թ․-ից մինչ օրս ՀՀ-ում գնաճի տեմպը շարունակաբար արագանում է, ինչը պայմանավորված է աշխարհում տեղի ունեցող գլոբալ փոփոխություններով՝ երբ գնաճը դարձել է համաշխարհային երևույթ։ 2022թ.-ի ընթացքում ՀՀ կենտրոնական բանկը 6 անգամ բարձրացրել է վերաֆինանսավորման տոկոսադրույքը՝ սահմանելով 10․75%` գնաճը թիրախային ցուցանիշին հասցնելու նպատակով։ Նշենք, որ 2022թ․-ին նախորդ տարվա համեմատ ՀՀ սպառողական շուկայում գներն աճել են 8.6%-ով:

Ամփոփելով ՀՀ-ում արժութային և դրամավարկային քաղաքականության ուսումնասիրությունը՝ կարող ենք վստահաբար ասել, որ արժույթի փոխարժեքը հանդիսանում է դրամավարկային քաղաքականության հիմնաքարերից մեկը՝ շոշափելով ողջ հասարակության շահերը։ Մակրոտնտեսական կայունության տեսանկյունից մեծ կարևորություն ունի գնաճը, վերջինս ազդեցություն ունի իրական հատվածի հիմնարար ցուցանիշների վրա՝ ՀՆԱ-ի մակարդակ, բնակչության եկամուտներ, գործազրկության մակարդակ և այլն։

Չնայած տնտեսությունների առանձնահատկություններին, զարգացման մակարդակի տարբերություններին՝ ցածր, կայուն գնաճն ու արժույթի կայուն փոխարժեքը շուկայական տնտեսության պայմաններում տնտեսական աճի ապահովման համար կարևոր նախադրյալներ են, որոնց վրա ուղղակի ազդեցություն ունի իրականացվող դրամավարկային քաղաքականությունը։ Միաժամանակ, կարևոր է նշել, որ ներկայիս զարգացումներով պայմանավորված ՀՀ ԿԲ-ից ազդակներ ենք ստանում այն մասին, որ գնաճի նպատակադրման ռազմավարությունից աշխարհն աստիճանաբար պետք է անցում կատարի ռիսկերի կառավարման քաղաքականության, որն օգնում է կարճաժամկետում կանխել կամ չեզոքացնել արտաքին աշխարհից եկող բացասական ազդակները:

---

[1] IMF, How Countries Should Respond to the Strong Dollar.
[2] BIS, OTC foreign exchange turnover in April 2022.